尽管身处当下的每一个个体都对经济不景气有着切身感受，但也许市场对经济疲弱的程度与时间仍估计不足。尽管我们已经看到了地产断贷、消费下滑、中长期贷款不济等负面因素，但靓丽的出口数据仍强化着政策制定者的底线思维。而一旦海外需求转弱，国内经济无疑将面对更加严峻的局面。市场走势终将是企业盈利预期的映射，经济持续走弱且缺乏重大技术突破下市场很难持续上行。而在逆全球化大背景下，叠加新能源与传统能源产出贡献的错配，成本推动型通货膨胀的力度与持续性有可能被市场低估。而这又会通过影响美联储货币政策从而进一步影响国内的外需和货币政策。因此我们依然认为未来一年市场很可能面对经济与通胀两个灰犀牛风险。

目前唯一有利于市场做多的是所谓流动性依然向好。而我们认为这仅是上涨的必要条件而不是充分条件。从估值角度，我们选择贵州茅台、长江电力、宁德时代、比亚迪分别代表确定性与高景气；可以看到这两种类型市场选出的最优标的估值均高于一倍标准差。另一方面我们看到去年底以及本次反弹以来小市值股票炒作以及主题投资盛行；这表明流动性较充裕而又缺乏经济走强支撑的市场呈现了两个特征，一面是确定性高资产的低回报率，另一面是对高景气资产的疯狂追逐。

我们后续的投资策略也将立足于前述判断，从两个角度寻找投资机会：

一是流动性持续充裕而能够提供稳定回报资产日益稀缺下价值股重估带来的机会。我们用2021年分红率和最新估值计算了A股和港股的股息收益率，将股息收益率大于5%的公司作为潜在标的。我们发现在去年，较高股息收益率的行业主要集中在传统、周期行业；诸如银行地产、钢铁煤炭化工、纺织服装商贸零售，以及以抗疫业务为主的医药行业。踢出掉周期行业、业绩受价格影响的行业、政策不友好行业，进一步我们希望找到符合以下特征的股息收益率较高的成熟行业龙头公司，1、业务ToC；2、政策无不友好；3、国有控股或民营股权非常集中；4、业绩稳定或未来三年仍有确定性正增长。比较发现，符合这些要求的公司的确极其稀有，很多公司都有这样那样的瑕疵，但我们仍然找到几家较符合条件的公司作为基本配置。目前看这些公司回报预期的确定性尚未得到市场认可，而一旦其自身通过持续的分红以及经营的边际改善得到资产配置机构的认可，将很大机会获得价值重估带来的回报。

另外就是要适时适度参与主题性投资机会；而基于前面对经济与流动性的判断，我们将这类投资机会分成两类，一是新概念、新主题，例如6月下旬市场挖掘的人形机器人主题；二是低位置、低估值下的景气度预期改变带来的机会，例如5月的乘用车及零部件产业链上的机会，以及稍早些的光伏逆变器机会等。这类行情既要留意主线间的切换，也要寻找主线内产业环节轮动以及市场高低轮动中的机会。在流动性相对宽裕的市场环境下，经过震荡调整后，第二类的投资机会将是未来一段时间的主流风格，也是我们的工作重点。